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　　长周期看技术，中周期看供求，短周期看天气

　　农产品(000061,买入)的需求相对稳定，价格变动主要来源于供给冲击。世纪长周期，农业现代化浪潮方兴未艾，技术进步引领粮食单产稳步上升，其中玉米的产量和销量增长最快；5-10年中周期，受多重因素影响，农产品的供求关系波动加剧，价格波动也较以往更加剧烈；年内短周期，每年的6-8月是北半球农作物的关键生长期，天气炒作往往成为决定价格走势的主因。

　　厄尔尼诺余温尚存，拉尼娜接踵而至

　　打破沃克循环而成的厄尔尼诺与拉尼娜常交替出现，多形成于3-6月，当年12月-次年4月达到强度高点，次年5-7月开始减弱。本轮厄尔尼诺远超“极强”标准阈值，并与拉尼娜交替出现；拉尼娜虽不如厄尔尼诺的破坏力强和频率高，但却因持续时间长而对农作物的生长更具破坏性。历史经验表明，拉尼娜期间的粮价波动幅度远大于厄尔尼诺。

　　减产推升全球通胀，引燃农业投资热情

　　厄尔尼诺与拉尼娜的出现搅乱了全球气候，导致农作物大面积减产，价格炒作愈演愈烈，推升全球通胀。厄尔尼诺期间，赤道太平洋(601099,买入)中东部地区的降雨量大幅增加，造成洪涝灾害；而澳大利亚和印度尼西亚等太平洋西部地区则干旱无雨。极端天气对农业生产造成巨大影响，不仅波及玉米、大豆、小麦、糖、棕榈油、橡胶等大多数农作物，还对全球的海洋渔业和淡水养殖带来毁灭性打击，并间接影响畜禽养殖等下游行业。

　　投资机会及个股推荐

　　在极端恶劣天气导致农作物减产和通胀升温的背景下，最为受益的板块依次 为种子、农垦、农产品收储等子行业；个股推荐登海种业(002041,买入)、隆平高科(000998,买入)、北大荒(600598,买入)、海南橡胶(601118,买入)、亚盛集团(600108,买入)、象屿股份(600057,买入)等。

　　此外，恶劣天气导致瘟疫多发，牲畜存活率下降，供给减少推升肉类价格，防疫水平落后的散养户容易因瘟疫而产生较大损失；同时，高粮价推升养殖成本，散养户加速推出，龙头企业的规模和技术优势凸显。个股推荐正邦科技(002157,买入)、雏鹰农牧(002477,买入)、圣农发展(002299,买入)、仙坛股份(002746,买入)等。

　　风险提示气候变化对果蔬种植市场需求的影响：突发大规模不可控自然灾害，宏观经济系统性风险。

　　不同于市场之音：强厄尔尼诺后的拉尼娜不容小觑

　　市场普遍认为厄尔尼诺的影响显著强于拉尼娜，而对拉尼娜的重视程度不够；然而历史数据表明，拉尼娜期间农作物的价格波动幅度远大于厄尔尼诺，且“强厄尔尼诺”之后紧接着出现“强拉尼娜”的概率极高，其影响不容小觑。

　　拉尼娜和厄尔尼诺所带来的极端气候，增加了爆发大规模疫情的风险，畜禽价格有望迎来新一轮强势上攻。在粮价上涨和疫病风险加剧的背景下，行业内部的盈利分化加剧：一方面，农作物减产推升粮价和饲料成本，散养户的盈利能力将迅速恶化；另一方面，自建饲料厂的规模化企业则因一定的粮食库存和更低的饲料成本而充分受益于畜禽价格的上涨。一体化养殖龙头将显著受益于其规模、技术和管理优势而稳步扩张，并抢占散养户退出所留下的空白市场。

　　一、增产大趋势VS天气小波动

　　1、供给趋势向上，需求温和增长

　　（1）产量稳步上升，玉米大幅增产

　　全球范围来看，谷物产量从1950年的6.89亿吨上升到2014年的25.32亿吨，增长稍快于人口的增长，2014年已是连续第二年刷新总产量的历史纪录。2014年全球谷物单产3886kg/公顷，为1961年1431kg/公顷的2.71倍。从谷物产量的增速来看，1961～1970年的增长速度最快为3.4%，1971～1980年增长速度降至1.9%，1981～1990年年均增长2.0%，1991～2000年年均增长0.9%，2001～2011年年均增长2.0%。20世纪90年代，全球谷物产量增速减缓；21世纪以来，在科技进步的带动下，谷物产量增速明显加快。

　　分品种来看，水稻、小麦和玉米三大作物在谷物生产中所占的比重逐渐提高，世界粮食生产越来越集中于三大作物。2015年世界大米、小麦和玉米产量分别为4.7亿吨、7.3亿吨和10.1亿吨，比1961年分别增长2.1倍、2.3倍和3.9倍，年均增长率分别为1.4%、1.6%和2.6%。由于各种作物的产量增长速度之间存在差异，谷物生产结构发生了明显变化，玉米的相对份额明显上升，而小麦和水稻有所下降。直至2015年，玉米在三大作物中所占的比重由30.1%大幅上升到44.6%，水稻所占比重由32.2%大幅下降到21.6%，小麦所占比重由33.9%略微下降到33.8%。

　　（2）需求平稳增长，玉米增速最快

　　从消费总量来看，世界谷物消费量平稳增长，工业用粮成为新的增长点。从总量来看，2015年世界谷物消费量达到24.14亿吨，较1961年增长2倍，年复合增速为1.3%；较2000年增长30.7%，年复合增速为1.9%；其中玉米消费量的增速最快。

　　从消费结构来看，世界粮食消费仍以口粮和饲料粮消费为主，人口数量的增加是推动世界粮食消费增长（爱基,净值,资讯）的主要因素之一；而人均收入增长带来对动物性产品的需求增加，将导致饲料粮需求上升，是促进粮食消费量提高的最主要因素；此外，工业用粮也成为新的增长点。2014年，全球口粮消费量为10.82亿吨，占谷物总消费量的46.8%；其次是饲料用粮，2014年的全球消费量为7.88亿吨，占谷物总消费量的34.1%；其他消费量合计4.44亿吨，占谷物总消费量的19.1%。

　　2、超强厄尔尼诺来袭，农作物普受波及

　　（1）多品种受牵连，产量波动各异

　　厄尔尼诺对全球农作物增减产的影响十分深远，除大豆增产外，大多数农作物面临减产，不仅波及玉米、大豆、小麦、糖、棕榈油、橡胶等大多数农作物，还对全球的海洋渔业和淡水养殖带来毁灭性打击，并间接影响畜禽养殖等下游行业。

　　国际原糖和棕榈油的产量变化最为显著，小麦和大米也受到影响。2015年至今，国际原糖价格一改过去的颓势，主要因为厄尔尼诺使得中国、越南等国的糖产量有所下降。印度尼西亚今年的棕榈油产量预期将下降至3210万吨左右，可能成为自1998年以来的首次下降。在粮食市场上，全球已有个别产粮区受到厄尔尼诺事件影响。2015年12月初，国际谷物理事会将2016年至2017年度全球小麦收割面积缩减近1%，而乌克兰农业部已经限制2016年度小麦出口量以满足国内需求。2016年东南亚大米生产受到厄尔尼诺事件冲击，导致产量减少、价格上涨；其中泰国大米出口商协会预计大米产量将下降15%到20%。

　　（2）各国谷物波动指数不同，我国处于世界平均水平

　　我国受厄尔尼诺的影响程度处于世界平均水平，相对其他国土面积宽广的国家较小，这在很大程度上得益于我国先进的农业灌溉系统。如果以世界谷物产量波动指数为1，以1993-2002年间的数据计算，我国的波动指数为1.07，而加拿大、美国、俄罗斯和澳大利亚等国土辽阔的国家，则分别高达3.26、4.46、6.56和9.33。

　　二、长周期看技术，中周期看供求，短周期看天气

　　1、世纪长周期，技术进步引领产量上升

　　虽然全球人均农业资源逐渐减少，但是人类社会的发展和对衣食住行质量要求的提高，迫使农业生产力和生产方式不断进步。从田间选择到太空育种，从传统种养到试管组培、基因工程、克隆技术等，现代农业引领生产效率突飞猛进。21世纪以来，世界人均农业增加值快速提升，农业资源减少与农业增加值持续快于人口增长的趋势得到充分的体现。

　　过去300年的农业现代化，既是农业生产效率提高、也是资源使用效率提高的过程；在21世纪，这一趋势将得以延续。全球粮食生产指数在1961年以来逐渐提高，52年翻了3.41倍，整体保持2.39%的年复合增速。发展中国家的追赶速度要快于发达国家的前沿过程，但低收入国家的农业现代化进程十分缓慢，技术进步缓慢导致产量增长低迷，技术进步对于单产增加起决定性作用。如今第二次农业现代化浪潮正以其知识化、生态化的使命引领着全球农业的生产效率和质量渐入佳境。

　　2、5-10年中周期：供求波动加剧，价格大幅震荡

　　20世纪80年代以来，世界粮食供求关系发生了很大变化，一些年份的消费量开始大于生产量；且随着消费量增加和生产供应波动加大，国际市场谷物价格波动周期缩短，波动幅度加大。

　　进入21世纪以来，世界粮食价格波动明显加大，个别品种上涨幅度和速度惊人，除了农作物自身的供求关系以外，极端天气、原油价格、生物质能源政策、美元走势及金融资本等其他多种因素也对价格走势起到了推波助澜的作用，增加了粮价波动的不确定性。刚进入21世纪时，产需情况波动的年份开始明显增多，2002年农作物产需缺口最大，达8640万吨；2010年产需缺口为4150万吨；

　　目前全球农产品市场普遍处于供过于求的状态，库存消费比逐年走高。联合国粮农组织（FAO）和经合组织（OECD）联合发布的《2015-2024年农业展望》报告显示，农作物单产强劲，生产力提高，加上全球需求增速放慢，导致产量增幅可能超过需求，未来十年全球的农产品价格预计将稳步下跌。2013年和2014年谷物产量创下历史偏高水平，导致库存高企；随着原油价格下跌，政府对能源行业的扶持政策发生变化，以农作物为原料的生物燃料需求下滑。预计未来十年，牲畜饲料用粮食的需求增长将会超过生物燃料，因为新兴市场的肉类消费增加。全球农产品市场供过于求的现状依然突出，供应过剩仍是“天气市”难以跨过的坎儿。

　　3、年内短周期：北半球农作物生长期（6-8月）炒作盛行

　　每年的6-8月是北半球农作物生长最重要的时期，以大豆为例，几乎每年6-8月，大豆价格和非商业持仓量都会出现剧烈波动，且非商业持仓量的变动具有一定的领先关系。例如，2012年6月至9月，美国大豆主产区伊利诺伊州、爱荷华州、印第安纳州等都出现了60年一遇的特大干旱，叠加库存回落的预期，使得当时的大豆价格走出了一波非常壮观的牛市行情。而每年9-10月以后，北美农作物产量基本已成定局，而需求相对稳定，价格逐渐回归供需基本面。

　　三、回顾厄尔尼诺，减产为主流

　　厄尔尼诺带来的气候变化反常导致农作物减产，如巴西、印度的蔗糖减产，东南亚橡胶及棕榈油减产，澳大利亚的小麦减产等等。但阿根廷、美国的大豆增产，虽然印度和中国部分地区在厄尔尼诺年大豆产量是下降的，大豆总体产量是增加的。从历史数据上看，厄尔尼诺与大多数农产品价格产量确实存在相当高的负相关性，且大多伴随了农产品价格的显著上涨，但全球整体库存水平较高和大宗商品价格整体下行趋势抵消了今年厄尔尼诺对许多大宗商品的影响，有些农产品品种几乎没有受到厄尔尼诺影响，后文将一一介绍。

　　1、白糖：两大主产区均受影响，减产效果明显

　　白糖的原料主要是甘蔗和甜菜，二者生产食糖的数量比例大概是5:1，用甘蔗生产食糖的数量远远多于甜菜，因此蔗糖是影响糖价的关键因素。甘蔗喜高温，需水肥量大，生长期较长，一般生长7-18个月后砍收，当季砍收的一般为上一榨季或年度所种植的甘蔗。

　　巴西和印度的蔗糖产量占全球产量的37.8%，两国对全球糖的供给起决定性作用。在厄尔尼诺发生年，印度、巴西东北部产糖区的干旱天气对当季田间的影响有限，但会显著影响下一榨季的甘蔗种植量；同时巴西中南部降水增多，影响当年的甘蔗出糖率。

　　从国际原糖现货价格的历史走势来看，厄尔尼诺发生次年减产预期逐渐兑现，原糖价格显著上涨。近三次厄尔尼诺发生年的平均涨幅为36.58%，在2010年厄尔尼诺期间涨幅高达91.72%，本次厄尔尼诺导致原糖价格自2015年以来上涨14.5%威廉希尔WilliamHill官方网站。

　　虽然市场在厄尔尼诺发生当年对于甘蔗产量减少就有预期，但是预期发酵的时间却出现了明显的滞后。准确的时间点不太容易把握，一般是在厄尔尼诺结束年；由于库存在厄尔尼诺期间下降，从而刺激了之后的价格上涨。2015年的干旱导致2015-2016榨季甘蔗产量减少，且2016年下半年可能到来的拉尼娜导致多雨，将影响当年的甘蔗出糖率，对于白糖减产形成双重冲击。目前全球的白糖市场仍处于产不足需状态。

　　2、橡胶：主产区集中于东南亚，干旱导致减产明显

　　全球天然橡胶产地主要位于南北纬15度以内，集中在东南亚地区，ANRPC成员国种植面积占全球的90%以上；泰国、印尼、越南是世界前三大生产国，另外中国的云南、海南等地也有种植。刚种的橡胶树要等7~8年才可以割胶，橡胶开割和停割时间都是自北向南展开；全球天胶产量在2-5月期间达到最低，因为主产区都处于停割期，那段时间的天胶消费基本都是消耗的库存。

　　橡胶树对环境的要求主要是光、温、水和风，喜高温多雨，适宜温度为18℃—40℃之间，高产还需要充足的光照；同时橡胶耗水比较多，年降水量2000毫米以上的地区才适合橡胶树的生长，但是降水量过多也会引发胶原病，影响产胶量。除此之外，强风也可能对树木造成不可逆转的伤害，尤其是采割期的灾害性天气会对橡胶产量造成较大影响。厄尔尼诺强度越大，对橡胶的产量影响就越大。

　　厄尔尼诺发生年，橡胶产量一般受到明显影响威廉希尔williamhill；本次厄尔尼诺造成橡胶产量增速降低，回落至五年均线左右。2009年厄尔尼诺对印尼的影响较大，造成印尼减产31.1万吨，减产幅度为11.3%；2006年的厄尔尼诺则主要对中国和泰国有较大程度的影响，其中中国减产3000吨，减产幅度为0.55%；2007年，泰国减产8.1万吨，减产幅度为2.58%。厄尔尼诺期间，东南亚地区的干旱天气对于橡胶的产量影响十分显著。

　　在近五次厄尔尼诺期间，橡胶价格平均上涨15.42%，最大涨幅为2009-2010年的63.21%；除此以外，本轮价格上涨也有2016年3月1日三大主产国联合限产的原因。

　　3、棕榈油：干旱导致减产或产量增速放缓

　　棕榈油是油棕树上的棕榈果压榨而成，果肉和果仁分别产出棕榈油和棕榈仁油。油棕树喜高温多雨、充足阳光和湿润肥厚的沙壤土，一般在种植3～4年后开始结果。干旱将导致油棕果生长受阻，棕榈油产量受到影响。棕榈油经过精炼分提，可以得到不同熔点的产品，分别在餐饮业、食品工业和油脂化工业拥有广泛的用途。

　　东南亚和非洲作为棕榈油的主要产区，其产量约占世界棕榈油总产量的85.29%，印度尼西亚、马来西亚和泰国是世界前三大生产国，其产量的变化直接影响全球的棕榈油供给。厄尔尼诺一般发生在棕榈油的产量旺季，对两国棕榈油的产量具有直接的影响。棕榈油减产相对油棕果减产有滞后性，因此厄尔尼诺对棕榈油减产的影响也会有半年左右的延后。

　　近16年来东南亚棕榈树种植面积稳步增加，全球棕榈油产量保持增长趋势，平均增速为6.4%。大多情况下厄尔尼诺会使得棕榈油产量增速降低，在近五次厄尔尼诺期间，棕榈油价格平均上涨16.57%，最大涨幅为2009-2010年的32.66%。本次超强厄尔尼诺导致2015年棕榈油减产，价格上涨3.67%。

　　4、渔业：秘鲁、智利大幅减产，鱼粉价格水涨船高

　　厄尔尼诺导致海面异常增温，冷水鱼无法适应，同时浮游生物减少致使鱼类食物减少，鱼的产量随之减少。而在鱼量减少30%的情况下，捕捞量减产值将高达40%-50%。厄尔尼诺对捕鱼量的主要影响区域为秘鲁和智利，直接影响到鳀鱼产业和鱼粉制造业。

　　考虑到全球三分之一的鱼粉产自秘鲁和智利，厄尔尼诺对秘鲁及智利渔业的影响直接关系到全球鱼粉的供求及价格走势。我国80%的鱼粉从秘鲁进口，鱼粉作为重要的蛋白饲料原料，其价格波动对水产养殖业的影响十分深远。

　　在厄尔尼诺发生的年份里，全球鱼粉总供应量下降，鱼粉现货价格走高；我国的鱼粉进口数量同比下降，进口平均单价上涨。在最近一次2009年的中度厄尔尼诺中，全球鱼粉供应量降幅达15.73%，我国黄埔港的鱼粉交货价显著上升。在2009-2010年的厄尔尼诺期间，渔业产量下降，水产品价格上涨，主要的水产养殖企业抵御风险能力强，产量下降的负面冲击小于价格上升的正面影响，营收都得到一定程度增长，毛利率水平也有所提升。

　　最近五次厄尔尼诺中，从发生到当年年末厄尔尼诺达到最强，国际鱼粉价格平均上涨11.34%；在近两次厄尔尼诺发生年，鱼粉价格平均涨幅高达28.99%。

　　5、大豆：厄尔尼诺助力美洲大豆增产，但次年产量下滑

　　大豆是中温作物，要求积温在2000～3000℃，需水较多，对土壤要求不严。全球大豆的主产区在美国、巴西、阿根廷，美国的大豆产量约占全球的33.4%。与玉米类似，由于厄尔尼诺往往会给美国粮食产区带来较丰沛的降雨，反而在一定程度上有利于大豆的生长。2009年全球大豆产量增幅高达23.18%，但中国大豆产区受厄尔尼诺影响在种植期干旱和生长期低温寡照，持续的降雨使得大豆产量下降3.8%。但我国大豆对外依存度高达90%，美国、阿根廷及巴西作为中国大豆的主要进口国，其产量的变化对国内的大豆价格影响十分深远。

　　从CBOT大豆的历史价格走势来看，厄尔尼诺期间大豆价格大多下跌，近六次厄尔尼诺期间大豆平均跌幅为6.33%，1997-1998年特大厄尔尼诺期间跌幅高达27.15%；唯一的一次例外是2007年大豆价格暴涨33.61%，部分原因是当年严重的通货膨胀导致全球的农产品价格普遍上涨。然而在厄尔尼诺次年，通常伴随着大豆产量下滑和价格的上涨。

　　6、小麦：印度、澳大利亚干旱导致减产

　　小麦的生长期可分为：幼苗期、分蘖期、生长期、抽穗期、灌浆期、成熟期等六个阶段。小麦对环境的要求不高，耐寒耐旱、适应性强，但极端恶劣的天气仍然会对小麦产量造成影响，在厄尔尼诺年表现出较为一致的产量下降。

　　小麦主产国为中国、印度、俄罗斯、美国、加拿大、澳大利亚等，厄尔尼诺年全球小麦产量较正常水平下降约1.4%，小麦价格随预期或实际的供给减少而上涨。澳大利亚是全球最大的小麦出口国之一，大约80%的小麦用于出口，占世界贸易总量的10%。我国小麦产量受厄尔尼诺影响小，且主要依靠自给，进口依赖小，产量和价格所受到的影响皆不大。

　　2009年的厄尔尼诺曾导致世界第二大小麦生产国印度的季风失衡，带来四十年来最严重的一次旱灾。而对于世界第二大粮食出口国澳大利亚，自1970年以来，厄尔尼诺都会令当地的小麦产量低于平均产量，因为厄尔尼诺通常会导致主产区的降雨量低于平均水平。在最糟糕的情况下，澳大利亚的小麦产量猛跌15%，如果印度和澳大利亚的小麦产量受到厄尔尼诺冲击，国际小麦价格将面临较大的上涨压力。

　　全球小麦产量波动性高于玉米，常有跌破五年均线的情况。在厄尔尼诺年度，部分主产区干旱少雨导致小麦略微减产。

　　从CBOT小麦的历史价格走势来看，厄尔尼诺期间小麦价格涨跌不一，但普遍在初期迎来一定程度的上涨；在之后的厄尔尼诺期间，小麦价格逐渐回归原本趋势。从最近6次厄尔尼诺来看，厄尔尼诺对小麦价格的影响相对温和，平均每次厄尔尼诺期间小麦期货价格反而下跌4.1%。若以厄尔尼诺发生月开始，到当年12月31日厄尔尼诺达到顶峰为观察期，CBOT小麦期货价平均上涨5.7%，意味着小麦减产信息在厄尔尼诺前半段时期被消化。整体小麦上涨的幅度还取决于库存量的大小，2007-2008年就是因为库存降至近年的低点，在此基础上，产量的波动对价格的影响更加明显。

　　7、玉米：多产于高纬度地区，厄尔尼诺鞭长莫及

　　玉米生长期较短，生长期内喜湿好温；耗水量大，如果降水少，灌溉水源不足，就会减产甚至绝收。玉米可用来生产淀粉，同时也是工业酒精和烧酒的主要原料。玉米主产区位于美国、中国、巴西，美国和中国所处纬度偏高，厄尔尼诺的影响范围难以覆盖，且历史上的厄尔尼诺峰值均出现于冬季，与玉米的播种及生长期错开，不易影响玉米产量。在玉米的播种和收获季，可能受到降雨影响，但是美国的现代化耕种设备可以在一周内完成播种50%以上，所以播种、收割对持续的晴天需求并不强烈。

　　1998年厄尔尼诺导致我国洪灾主要发生在长江中下游区域，东北、华北的暖湿天气反而有利于玉米生长，尤其是东北玉米单产出现10.26%的增幅。但在除1997年外其他的厄尔尼诺发生年份，国内玉米产量并未受到显著影响，且厄尔尼诺现象对国内玉米的次年生长没有威胁，相反各数值均表现良好。除非发生极强级别的厄尔尼诺现象，否则很难对玉米的单产造成较大影响。

　　1992年以来全球玉米产量保持3.5%的年复合增速，观察产量走势发现，跌破五年均线的情况基本不存在，于是我们初步判断厄尔尼诺对玉米的产量影响不大。

　　我们将全球玉米产量与厄尔尼诺事件发生、结束年的两组虚拟变量进行回归分析，发现普通强度厄尔尼诺发生年玉米产量变化不明显，但结束年显著增产；遇见强厄尔尼诺时，发生年和结束年玉米双双减产，其幅度虽不一定大，但此现象显著存在。

　　对此现象我们认为在普通强度的厄尔尼诺年，其影响较难触及高纬度的玉米主产区，且厄尔尼诺的高峰与玉米生长期错开，故影响有限。在结束年，厄尔尼诺带来的降水和温暖有利于玉米的生长，随着气候回归正常和拉尼娜带来的丰沛降水，玉米产量将逐步回归原本的上升轨迹。但在较强厄尔尼诺年度，干旱的范围和程度超出预期，对玉米产量造成一定影响。我们推测2016年的全球玉米产量仍将低于2014年，但即使拉尼娜使得北美玉米产量增速下降，其程度也较小，对价格的影响有限。

　　从CBOT玉米的历史价格走势来看，1997-98年厄尔尼诺期间，北美玉米单产反而上升，玉米价格下跌18.34%；在上一次的2009年厄尔尼诺期间，玉米价格则上涨11.48%。从最近5次厄尔尼诺来看，玉米所受影响相对温和，平均的价格涨幅约为8.2%。

　　8、水稻：受强厄尔尼诺影响，主产区大多面临干旱

　　水稻喜高温、多湿、短日照，对土壤要求不严，但水田最好，一般分布于水分条件较好的平原地区。水稻的主产区在亚洲，中国、印度、印尼、越南占据产量前四席，而泰国、印度、越南则是全球三大大米出口国。中国南方长久的阴雨寡照，对早稻生长极为不利；东南亚地区的干旱少雨导致水稻发育情况堪忧。由于干旱，2015年泰国大米产量下降约4%，降至10多年来的最低水平；出口量则大幅下降约18%。

　　全球大米产量总体表现为平稳上升，较少出现跌破五年均线情况，但本次厄尔尼诺期间将出现六年来首次下跌，国际谷物理事会预计泰国、印度、越南的大米库存将减少三分之一（1900万吨）。

　　四、拉尼娜对农作物影响更甚

　　1、拉尼娜出现频率较低，但时间跨度更长

　　拉尼娜现象通常发生在厄尔尼诺之后，一般在秋末冬初达到顶峰。历史上最强的一次拉尼娜出现在1973.11-1974.1期间，冬季气温达到了最高的-1.9°C。拉尼娜时间跨度长于厄尔尼诺，仅有唯一的一次例外是1986-1988年，那时发生了三次小型拉尼娜事件。在1997-1998的厄尔尼诺事件后，拉尼娜整整持续了33个月，横跨三个冬季。

　　这种异常现象同样与全球气候密切关联，导致极端天气出现的概率大幅上升；严重的拉尼娜现象也会造成洪灾、干旱和飓风，威力不可小觑。有专家认为，中国在1998年遭受的特大洪涝灾害，来源于“厄尔尼诺——拉尼娜”现象和长江流域生态恶化两大成因。而2008年1月以来共发生四轮历史罕见的雪灾，也是由于拉尼娜带动北方冷气团南下所致。

　　拉尼娜对全球气候的影响与厄尔尼诺恰好相反。夏季主要影响北半球的热带和南半球的亚热带，使得太平洋西岸温暖潮湿。今年一旦形成拉尼娜现象，势必加重我国夏季汛情；印度尼西亚、澳大利亚、巴西等国全年将迎来更多降水。冬季对赤道范围的影响较为显著，使得部分温带地区气温下降，太平洋西岸温暖潮湿，美国北部今年冬季将比往年更冷、南部更加干热。

　　拉尼娜期间，部分农产品价格大幅上涨。在2010年7月拉尼娜出现之后的12个月里，芝加哥商品交易所小麦价格上涨约21%，大豆上涨约39%；纽约的基准糖期货合约价格飙升67%。2011、2012年拉尼娜期间的豆粕牛市让国内市场记忆犹新，美豆当时创下1780美分/蒲式耳的历史高点，国内豆粕现货价格曾一度高达4800元/吨，期货价格攀升至4300元/吨。

　　拉尼娜期间农产品价格波动较厄尔尼诺更加剧烈。我们将1970-2016年，厄尔尼诺与拉尼娜期间的粮食价格波动幅度进行统计，发现厄尔尼诺期间小麦价格的波幅为26.3%，而拉尼娜现象期间小麦价格波幅达到56%，远高于厄尔尼诺期间的波幅。这一点适用于玉米、大豆和稻谷。高强度厄尔尼诺转变成高强度拉尼娜现象，那么波幅有可能飙升，1973年和1998年便是如此。

　　2、厄尔尼诺正加速向拉尼娜转变

　　5月23日的数据显示，最近一周的海温距平指已回落至正常区间（≤0.5°C），随着海温距平指的快速回落，厄尔尼诺正加速向拉尼娜转变；拉尼娜在今年7-9月出现的概率已经由50%骤升至75%，最有可能在夏末秋初出现。

　　五、投资机会和标的推荐

　　1、天气炒作，通胀升温

　　（1）美洲粮价上涨，关注豆粕和白糖

　　一旦2016年下半年出现拉尼娜，正值美国、巴西和阿根廷的玉米和大豆关键生长期，其产量增长势头将受制于干旱天气而放缓，而其他地区的小麦、玉米、橡胶、棕榈油等作物则可能受益于降水增多而增产。在1983-1984年，受强拉尼娜现象影响，美国玉米产量从82.4亿蒲式耳降至41.7亿蒲式耳；同期，大豆产量从21.9亿蒲式耳降至16.4亿蒲式耳，创下7年新低。

　　美国农业部最新发布的2016年5月份大豆供需报告中，将美豆期末库存调低至4.0亿蒲式耳，低于上月4.45亿蒲式耳的预估值；阿根廷大豆产量调低250万吨至5650万吨，巴西大豆产量调低100万吨至9900万吨。豆粕现货价格受期货带动走强，且需求前景较好：当前猪粮比已大幅超过警戒线，养殖暴利提升养殖户对饲料价格上涨的容忍度；生猪养殖高景气仍将维持较长时间，养殖户补栏及前端料用量提升进一步推升豆粕需求。国内豆粕价格上涨，正值豆油的销售淡季，油粕格局转变，油厂挺粕意愿较强；再加上前期国储大量抛售菜油使得油厂的豆油成交持续疲软。目前正处于养殖补栏旺季，国内油厂或将改变思路采取挺粕降油的销售策略。

　　拉尼娜期间，世界头号产糖国巴西所受影响较为温和，世界第二大产糖国印度的降水增加，可促使2017-2018榨季的甘蔗种植增加，但2016-2017榨季已种植的甘蔗却因去年干旱而减少，所以产量的恢复具有滞后性。对于白糖出口大国泰国，其影响又难以预计，也曾因干旱伤及产量。综合来说，全球糖价上涨的原因远不止天气一个，例如巴西乙醇新政刺激下，甘蔗更多地用来生产乙醇。白糖已经进入减产周期，需求保持稳定增长，致使库存加速去化，糖价有望继续上涨，制糖业景气将持续。

　　（2）粮食高库存冲抵部分天气因素

　　2015年美国大豆产量创历史纪录，尽管产区春季遭遇较大范围涝情，但得益于生长期良好的天气条件，大豆产量达到历史最高的1.07亿吨。供应增加而需求相对稳定，2015/2016年度美豆期末库存由上年度的519万吨大幅攀升至1089万吨，增幅高达109.8%。

　　2015/2016年度，全球玉米期末库存近2.12亿吨，同样是历史最高纪录；全球小麦期末库存增至创纪录的2.27亿吨，同比增长7%。美国2016年小麦供应预期为9.11亿蒲式耳，法国今年收获的小麦面积创下1936年以来的最高水平；法国农业部在首次发布的2016年农作物预测报告中预计，2016年法国冬小麦播种面积将提高到522万公顷，高于2015年的517万公顷。

　　2011年底至2012年，受拉尼娜现象影响，巴西重要粮食产地南部各州遭遇了严重旱灾，当时市场预测巴西2012年将面临粮食大幅减产。巴西农业部公布数据显示，2012年巴西玉米产量超过大豆，达8150万吨，比上一年增产约11.6%，产值创历史最高记录。当地统计局的实地调查表明，耕种面积的扩大和玉米的丰收，较大程度抵消了旱灾的影响。

　　2、极端气候利好生猪养殖龙头

　　（1）疫病风险增大，一体化龙头受益

　　伴随超级厄尔尼诺出现的拉尼娜，全过程有望持续三年，扰乱全球气候，诱发灾难和动乱；某些生物可能发生大规模迁徙并诱发流行性瘟疫等疫病的传播。如1993年加勒比海和美洲中部地区流行的登革热、流行性瘟疫在波多黎哥及中美洲和巴西北部地区肆虐横行；1994年孟加拉流行的霍乱、南美洲流行的肝炎及东方马脑炎在美国马萨诸塞州的传播，都与厄尔尼诺有直接的联系。

　　超强厄尔尼诺叠加拉尼娜的发生将加剧国内的旱涝不均，出现超高温和超低温的反常现象，诱发禽畜疫病，加剧牲畜供给短缺。进入21世纪以来，共发生两次比较严重的厄尔尼诺—拉尼娜现象（即由超级厄尔尼诺演变成拉尼娜的过程），分别为2007~2009年初以及2010年7月至2012年年初。在拉尼娜期间的2008年曾爆发猪“高热病”，2011年爆发了大规模的仔猪流行性腹泻和蓝耳病，均导致猪价大幅上涨。

　　猪价追随气候变化所造成的供给短缺，必将伴随大多数散养户的亏损，一旦大规模的疫病发生，防疫技术和管理能力落后的散养户首当其冲，生猪供给收紧将推升价格。得益于优良的育肥管理和饲养技术，大型一体化养殖龙头将充分受益于在疫病防控方面的突出表现。

　　① 分胎次饲养技术：将初产母猪和经产母猪分开饲养，而且将它们的后代也分别在不同的猪场进行保育和育肥，这样能更有效地降低不同胎次母猪群间及其后代间疫病传播的风险。

　　② 多点式饲养技术：母猪群、保育育肥猪群和种公猪不同场区饲养，目的是防止病原在母猪、保育及育肥猪、种公猪的之间的相互传播。

　　③ 一对一转栏、不混群技术：公司生猪分阶段、按流程隔离饲养，猪群分组全进全出，保育阶段转育肥阶段时严格的一对一转栏，有效避免生猪混群导致的疫病在猪群间的交叉感染。

　　（2）粮价上涨利于下游养殖集中度提升

　　在粮食涨价的背景下，玉米、豆粕、小麦等饲料原材料均有所上涨，根据我们的计算，自繁自养模式与外购仔猪模式当前的头均利润差已经达到700元左右，如果粮食涨价，而饲料商转嫁成本给下游，以外购仔猪为主的散养户的养殖利润将迅速下降，并对补栏积极性带来致命打击，从而加剧生猪供给短缺，推升猪价。而规模化养殖企业大多自配饲料，保有适度规模的粮食库存，还可通过改良配方等多种方式来控制饲料成本；此外，大批量采购的规模优势同样有助于抵御粮价大幅波动的风险。规模化企业可以大规模增加产能，所以拉尼娜带来的粮食价格上涨将助推猪肉价格上涨，而规模化养殖企业将从中受益。

　　3、个股推荐

　　在极端恶劣天气导致农作物减产和通胀升温的背景下，最为受益的板块依次为种子、农垦、农产品收储等子行业；个股推荐登海种业、隆平高科、北大荒、海南橡胶、亚盛集团、象屿股份等。

　　此外，恶劣天气导致瘟疫多发，牲畜存活率下降，供给减少推升肉类价格，防疫水平落后的散养户容易因瘟疫而产生较大损失；同时，高粮价推升养殖成本，散养户加速推出，龙头企业的规模和技术优势凸显。个股推荐正邦科技、雏鹰农牧、圣农发展、仙坛股份等。

　　风险提示

　　突发大规模不可控自然灾害，宏观经济系统性风险。

　　参考报告

　　1、《农林牧渔行业2016年中期投资策略-养殖迎高潮，布局后周期》2016-06-12，2016年上半年，国内外通胀明显升温，猪肉和蔬菜价格领涨农产品。展望下半年，我们仍然强烈看好农业，围绕涨价主线依次推荐：畜禽、饲料、动保、水产等。

　　2、《猪气候变化对果蔬种植市场需求的影响！猪！猪！生猪养殖系列报告之二-规模化浪潮，产业链巨变》2016-06-02，生猪养殖看似easy，其实高精尖；育种技术、育肥管理、产业链一体化三大方面都有很多讲究，究竟为何？且看本文分解。

　　3、《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之一-超长猪周期，让暴利飞！》2016-04-27，我们创新性提出“超长周期”——不同于以往的暴涨暴跌，猪周期呈现出持续温和上涨的“新常态”，并用“成本高、门槛高、学费高”这“三高”来解释其成因。

　　4、《现代农业专题报告之一-金融与并购两翼，规模与技术腾飞》2016-05-03，农业现代化的关键在于提升生产效率，其核心目标是实现“规模化”与“专业化”，并以“金融创新”和“兼并收购”为实现路径，其中蕴含着巨大的蓝海市场和众多的投资机会。

　　5、《正邦科技（002157.sz）深度报告-养殖高弹性，饲料后周期》2016-06-06，正邦科技的两次转型，助力其实现从饲料到养殖到综合服务商的蜕变，企业内在价值和盈利能力的提升将助力曾经的“黑马”华丽转身为受人追捧的“白马”。

　　6、《雏鹰农牧（002477）深度报告-一体化黑马，预期差巨大》2016-06-07，由于养殖、屠宰、投资收益等三方面的优秀表现，我们预测公司业绩大概率超预期，成为短期上涨的最强催化剂。